一篇论文的产生，是“一系列偶然事件”的结果。《中国上市公司股利政策：制度与实务》一文的产生（以下简称“股利”一文），也是一种偶然事件。

2023年暑期，我在改一篇基于游戏驿站和中远海控事件所引发的中小股东与大股东抗衡事件的论文。其中，中远海控的争论焦点是股利政策。在查看中远海控的股利数据时发现，中远海控在中断发放股利约十年后，因为中小股东的提议，宣布2021年年末发放每10股8.7元的现金股利，随后又宣布2022年中期发放每10股20.1元的股利；年末发放每10股13.9元的股利。看到如此大额且波动的股利，引发我的好奇心：教科书上经常用“股利政策”一词来表述上市公司的股利支付行为，引申认为上市公司需要保持股利支付水平稳定、适度增长，并以此向投资者传递信号。这样的表述几乎见诸于所有论述股利支付行为的教科书，稳定且增长的股利政策以及股利的信号效应，几乎成为会计、财务类学者的“共识”。

中远海控上述的股利行为，激活我脑袋中已经沉寂的关于财务理论的若干研究设想。我当即给陈雪颖同学一个小作业：把我国上市公司全部的股利政策数据整理一下，看看是否存在什么规律性特征？尤其是否存在稳定且增长的现象？数据很快就出来了。结合我国股利分配从自由放任到强制分红的制度背景，我们发现，强制性分红政策规定的是股利支付率，因此，按照分配率计算，越来越多的上市公司股利支付率向某个设定目标靠拢。以2022年为例，有716家公司按照30%的股利支付率进行分红，占全部上市公司的14%。但是，如果按照每股股利来聚类统计，我国上市公司也没有出现系统的、稳定且增长的股利政策现象。这一发现，与目前主流教科书关于股利政策的讨论、大部分研究文献对股利政策的研究，相去甚远。总结现象，发现规律，是研究者的使命。这也激励我们把我国上市公司股利支付的实务描述出来。

在撰写“股利”一文时，由于我国自1990年出现上市公司、1991年开始出现股利；到2022年度，我国资本市场上有5000余家上市公司，当年发放股利的公司超过3000家。因此从这组时间超过30年、公司数量不断增加、股利支付行为变化大的数据中，提炼出规律性特征，挑战较大。在初步现象描述后，我邀请程六兵博士加入。他善于“化繁就简”，将复杂的数据转换成简单的图表与文字。在经过多轮讨论、返工、修改、删减后，完成关于我国上市公司股利政策的描述性文字。后续关于股利政策的其他论文与案例也在“制作”中。

“股利”一文在讨论中国股利支付行为之前，首先以一组案例的对比切入。美国资本市场上，在考虑特殊股利政策、股票拆分等因素后，微软、沃尔玛、苹果的股利政策基本符合教科书所定义的稳定且增长特征；相比之下，在中国资本市场上，即便对于茅台、中石油、中兴通讯、福耀玻璃等业绩较好的公司，它们的股利支付行为也很难有稳定的特征。其中，茅台、中石油、中兴通讯的股利支付行为，特征各异；而福耀玻璃的股利支付已经渐呈稳定且增长的态势。

在案例对比分析、给出大趋势特征之上，我们对大样本进行多维讨论与分析。论文所呈现的数据和发现较多。有兴趣的读者，请戳这里（中国上市公司股利政策：制度与实务-当代会计评论https://cascar.xmu.edu.cn/info/1339/3252.htm）。这里，只给一个论文中所讨论的问题：中国的股利政策具有信号效应吗？

股利政策的信号效应，是目前学术文献以及教科书的共识。现有的理论倾向于认为：站在公司视角，由于管理层与外部投资者之间存在信息不对称，管理层拥有更多关于公司未来现金流量、投资机会和盈利前景的内部信息。因此通过股利政策的调整，管理层可以向市场传递这些信息，影响投资者的预期及股票的定价。而站在投资者视角，信号理论认为投资者能够接受到公司传递的信号，并通过股票交易行为做出反应。放到我国资本市场上，一方面，上市公司普遍存在单一大股东现象，且绝大部分上市公司管理层都是大股东委派的，因此，管理层与大股东之间信息渠道通畅，不对称程度较低；另一方面，由于上市公司发放股利的金额波动性大、可预期性低、数字不易理解，因此投资者难以接受信号并做出反应。比如，中国石油是我国市场上唯一一家自上市以来就坚持一年两次分红的上市公司，但它经常支付的股利是小数点后5位的分红数字，如每股0.08742（2020年末）、0.09622元（2021年末）。很显然，股东难以从细碎的数字中获得信号。为此，我们采用目前学术论文常见的“事件研究法”，对股利政策的市场反应进行了检验。具体检验的结果如何，有兴趣的读者可以参阅论文。

本文关于中国股利政策的总结与讨论，如果能够得到进一步严谨学术研究的支持，那么，关于中国股利政策的理论，将会不同于现有文献的观点。关于中国股利政策的研究发现，会对实践、政策制订，产生积极的影响。

学者们很喜欢引用的一句话是：理论是灰色的，生命之树常青。放在关于股利政策等财务理论研究中，财务理论是形成于具体的企业、具体的商业运行环境之中的，它一旦形成，就是“灰色”的。然而，商业在改变，企业也在改变。只有立足于具体、鲜活的商业实践，放下身段，去观察其中的现象，提炼成规律性特征，才能让研究所形成的理论能够有效地解释现象。只有如此，才能够达成科斯所倡导的“经济学中的灯塔”式的研究，最终践行“将论文写在祖国大地上”。

全文链接：

https://kns.cnki.net/kcms2/article/abstract?v=RNIbheLHWEhQU4S51eefIZlhyxEXGKXfg9NGywD_PP3mBJO0B2aud40Dsv9xlUPym5wOEL_M-M1ZnTsJnPMXPIEMh0biHKL8elG2WVjk-JQYCA258xF1NO4yMAxYljoFm63p7EEI27_biBirTep8L-JiJ46BfPKCHtsrJEV_UOKrPGV51dhfKg==&uniplatform=NZKPT&language=CHS